El Monitor quincenal de Cocoa beans #1
Presentamos el monitor de ideas quincenal de Cocoa Beans, que consiste en una clasificación que recoge el estado de las ideas entre: barbecho, germinando, dando frutos o planta mustia. De esta forma esperamos proporcionar de una forma visual el estado de cada una de las situaciones especiales.
Adicionalmente, podreis encontrar nuestros comentarios y nuestra visión sobre las tesis después de las novedades o nuevos escenarios que puedan ir surgiendo en las compañías bajo seguimiento.
Ideas en Barbecho
NH Hoteles(Barbecho): Precio de entrada 3.8€. Rentabilidad desde la publicación +7%. Potencial estimado +50%
Breve descripción de la idea: El grupo tailandés Minor, dueño del 96% del grupo NH hoteles, ha intentado en algo más de un año sacar la compañía de la bolsa hasta en dos ocasiones. Primero negoció un precio de exclusión con la CNMV, en un rango entre 4.8€ y 5.68€, que fue rechazado por el regulador, y segundo con un tender de compra de acciones a un precio de 4.5€ durante el mes de mayo de 2023. Movimiento que no gustó excesivamente al regulador y al que llegó a suspender la cotización. Creemos que no tiene sentido que mantenga un 4% cotizando y que tarde o temprano van a claudicar pagando un precio justo por las acciones restantes en manos de los minoritarios.
Tesis completa:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/nh-hoteles-y-la-guerra-de-minor-con
Breve actualización de la información más reciente:
El 19 de abril de este año el Economista publicó el siguiente artículo donde encontramos varios mensajes interesantes:
El grupo NH llega a su fin y se produce un cambio de marca a Minor Hotels Europa & America.
Conservaran solo las marcas comerciales NH Collection y Now.
Su consejero delegado, Ramón Aragonés, confía en que 2024 será el mejor año de la historia de la compañía.
Con respecto al tema de la Opa de exclusión, comentó que Minor “ no considera en estos momento una exclusión de la bolsa” y añadió “con la evolución del negocio y las circunstancias, “se podría producir o no”.
Con respecto al dividendo, a pesar de la marcha del negocio, han decidido no pagarlo, y añadió “cada año el consejo planteará el tema del dividendo y se aprobará o no”
Nuestra opinión: Tras muchos años viendo las iniciales de NH, nos acabamos de enterar que significa Navarra Hoteles, y justo van a eliminar la marca. Ya solo va a quedar de NH, el 4% cotizando en la bolsa española.
Después de leer la entrevista, hubiésemos apostado que el consejero delegado era de Galicia, pero la sorpresa es que nació en Madrid. Desde aquí podemos decir: Si vuelven a realizar un tender de las acciones a 4.5€, dado la buena marcha del negocio, “venderemos o no”, nuestras acciones. Incluso si la suben al rango alto de 5.68€, “venderemos o no”, después de que ya hicieron un Opa a 6.3€, con una foto significativamente peor del balance y números de la compañía. Con respecto a no pagar dividendo, y decir que en los próximos años el dividendo “ se aprobará o no”, esperamos este tipo de movimientos y no nos sorprende, de hecho refuerza nuestra idea de permanecer en la compañía.
Alantra(Barbecho): Precio de entrada 8.4€. Rentabilidad desde la publicación +7%. Potencial estimado +87%.
Breve descripción de la idea: Alantra se encuentra cerca de niveles mínimos de hace 6 años y cae ~50% desde sus máximos de junio de 2022. Con el proceso de subida de tipos de interés las operaciones corporativas en el segmento de medianas y pequeñas empresas se ha parado en seco durante el año 2023. La cotización ya descuenta esta situación, por lo que nos parece interesante jugar la recuperación del sector con una compañía que tiene el ~50% de la capitalización del mercado entre caja y participaciones propias, el management tiene el 50% de la compañía y con un historial de creación de valor y reparto de dividendo alto.
Tesis completa:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/alantra-todo-tiene-un-precio
Breve actualización de la información más reciente:
Alantra presentó resultados del 2023 el 22 de marzo. Los resultados han estado en línea con lo que podíamos prever dado el ejercicio complicado de 2023. Alantra generó unos ingresos de €177m (-23%) y un beneficio neto de €5.1m (-87.4%).
Si hacemos un desglose por áreas:
Gestión de activos: los ingresos fueron de €38m (+13.5%), con un entorno especialmente complicado para el fundraising que cayó a mínimos de 6 años a nivel global, Alantra consiguió levantar €550m a través de varios fondos.
Investment banking: los ingresos fueron de €104m con una caída del 27% y la división de asesoramiento en crédito €34m (-37%).
Destaca el comportamiento de la división de gestión de activos, que a pesar del entorno aportó €11m al beneficio del grupo. Lo que sustenta nuestra tesis inicial, Alantra cotiza únicamente por lo que vale la división de gestión de activos.
La principal actividad de la empresa ha seguido deprimida por los motivos que ya indicamos en su momento: caída de la operaciones de M&A, especialmente en el mid-market, con una caída de los volúmenes en Europa del 32% y 50% globalmente, mínimos de la década. El factor que ha seguido pesando es el fuerte incremento del coste de capital para las empresas medianas.
Como novedad estaría la reestructuración acometida en el ejercicio, destinada a mejorar la eficiencia y a una mayor integración. Esta medida ha supuesto la salida de 33 ejecutivos y la incorporación de otros 21 para reposicionar el negocio ante el nuevo ciclo de M&A. El coste de esta reorganización ha supuesto un one off de €7.7m y se espera que las medidas tengan impacto ya en 2024.
Continúan con un balance sólido: cierra el año con un tesorería neta de €97m, y con una cartera de €36m en inversiones financieras propias en sus fondos.
Conclusión: Resultados impactados por uno de los peores ejercicios de la década pero en línea con lo previsto. Esperamos ver una mejora gradual del negocio en los próximos trimestres y que la cotización lo vaya recogiendo. Nos gustaría destacar un artículo del Financial Times publicado el 28 de marzo, “ Blockbuster M&A deals more tan double in first quarter”, en el que el responsable de M&A de Goldman Sachs en Europa, declara que en este trimestre los volúmenes estarían volviendo a su normalidad.
Deoleo(Barbecho): Precio de entrada 0.24€. Rentabilidad desde la publicación en el substack -10%. Potencial estimado +58%.
Breve descripción de la idea: Compañía con un mandato de venta por parte de sus actuales dueños, cuyo precio objetivo de venta ligado a los incentivos de los directivos estaría casi un 60% por encima del precio actual.
Tesis completa:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/deoleo
Breve actualización de la información más reciente:
Los resultados de 2023 han estado muy afectados por los precios del aceite. Hay que recordar, que la compañía no está integrada verticalmente, y subidas tan abruptas del precio del aceite le afecta de tres maneras:
Incremento del principal coste con la dificultad de repercutirlo 100% a los precios lo que acaba afectando al margen bruto.
Caídas de las ventas por la disminución de los volúmenes. El aumento desorbitado de precios incentiva el cambio a la marca blanca, donde las cadenas optan por usar los productos más básicos como producto gancho y no aplican las subidas correspondientes.
La inversión en circulante aumenta por el mayor valor de los inventarios con el correspondiente impacto en la generación de caja y en el endeudamiento neto.
Tras estos impactos comentados y teniendo en cuenta que se habla de que hemos tenido la peor cosecha del siglo, Deoleo ha cerrado el año con un Ebitda de €30m una caída del 30% con respecto al 2022.
Sin embargo, tras una mejora en las lluvias de los últimos meses, por fin se empieza a ver algo de luz al final del túnel. El precio del aceite de oliva ha empezado a descender desde sus máximos de enero y ya se encuentra un 20% por debajo.
Todas las variables que están afectando negativamente, margen bruto, volúmenes y generación de caja, entrarían en un proceso de reversión si el precio del aceite se empieza a normalizar. En ese esperado contexto, estimamos una mejora considerablemente de los números de la compañía y creemos que junto con la mejora generalizada del sector, se podría reactivar la operación de venta en un precio no inferior a 0.30€-0.35€ por acción.
Prosegur Cash(Barbecho): Precio de entrada 0.47€. Rentabilidad desde la publicación en el Substack +4%. Potencial estimado +32%.
Breve descripción de la idea: Gubel, sociedad controlada por Helena Revoredo, y accionista mayoritaria de Prosegur Cia de Seguridad SA (Prosegur Cia), lanzó el 15 de noviembre de 2023 una Oferta Pública de Adquisición (OPA) voluntaria sobre un 15% del capital de Prosegur Cia. Pensamos que este movimiento en la matriz puede esconder la intención de realizar una Opa de exclusión por Prosegur Cash, y que fue motivado para lanzar la operación con un pago en acciones de Prosegur y evitar la pérdida de control de la familia fundadora.
Tesis completa:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/prosegur-cash-o-prosegur-parte-i
Breve actualización de la información más reciente:
El 14 de abril el economista publicó la siguiente entrevista a Maite Rodriguez, la directora Financiera de Prosegur.
El principal mensaje que podemos destacar con respecto a la idea de inversión es que:
Mencionó que la reciente oferta pública de adquisición voluntaria del 15% del capital de PSG lanzada por la familia Revoredo (a través de Gubel) a 1,83 € por acción en noviembre, no debería considerarse como una indicación de posibles nuevas adquisiciones para PSG o CASH.
A este respecto nosotros tenemos que decir, que después de algún que otro año trabajando en esto, nunca nos han dicho que van a lanzar una Opa antes de lanzarla, por lo que no nos desanimamos por esta declaración que puede llevar el estilo de nuestro actual presidente del gobierno.
La compañía presentó resultados con respecto al ejercicio de 2023. En el año completo, se observaron efectos negativos tanto en ventas (-0.6% YoY) como en EBITA (-15.3% YoY; margen del 11.8%) debido a la volatilidad de la divisa y la contabilidad por hiperinflación en Iberoamérica, que representa el 60% del total de las ventas de la compañía.
En concreto, las ventas en Iberoamérica cayeron un 9.0% YoY por el impacto negativo del tipo de cambio. Europa (33% de las ventas del grupo) creció un 22,9 % respecto al 2022, con un significativo crecimiento orgánico del 11,8% y una importante aportación del 11,3% del inorgánico, gracias, sobre todo, al apalancamiento en el negocio Forex.
El análisis de la evolución de las ventas en Asia-Pacífico (6.6% de las ventas) se presenta más complejo de realizar, ya que el negocio de Cash en Australia pasó a considerarse una inversión en entidades asociadas, fruto de la fusión del negocio de gestión de efectivo de Prosegur Cash y Linfox Armaguard (creando así la mayor empresa de logística de valores y gestión de efectivo del país), lo que provocó un impacto inorgánico negativo por el cambio en la metodología de consolidación. A pesar de esto, la compañía comentó haber logrado un sólido aumento orgánico del 17%.
En cuanto a la generación de caja, la compañía generó un Free Cash Flow de €120 millones según la información presentada en la última presentación de resultados.
La deuda financiera neta (excluyendo otras deudas no bancarias correspondientes a los pagos aplazados por adquisiciones de M&A) a 31 de diciembre de 2023 ascendió a €623,9 millones (2.6x EBITDA).
El dividendo propuesto para 2024 es de €60 millones (un 8% de la capitalización en bolsa de la compañía). $CASH celebrará la junta general de accionistas el 24 de abril.
Societe Fonciere Lyonnaise(Barbecho): Precio de entrada 68€. Rentabilidad desde la publicación -2%.Potencial estimado +34%.
Breve descripción de la idea: Socimi propiedad de Colonial en un 98.3%, cotizando en precios similares a los que Colonial lanzó una Opa en 2021. La situación prevista de normalización de tipos, junto con el poco free float cotizando y la valoración actual, nos hace pensar que en cualquier momento podrían realizar la Opa de exclusión definitiva con una prima no inferior al 30%.
Tesis completa:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/fonciere-lyonn-societe-pase-raso
Breve actualización de la información más reciente:
No hay información relevante de esta idea de inversión tras los resultados ya comentados en la entrada inicial. Las principales novedades vendrían de la mano de Colonial que continúa con su plan de desinversión en activos menos estratégicos. Recientemente se ha colocado una emisión de deuda a 2029 de €200m donde la Socimi ha conseguido un tipo menor que el bono de gobierno español. Recordamos que la Socimi prevé vender activos por valor de €500m y una Opa de exclusión de SFL supondría algo más de €60m.
Ideas germinando
High Arctic Energy Services(Germinando): Precio de entrada CAD 1.34$. Rentabilidad desde la publicación -7%. Potencial estimado +70%.
Breve descripción de la idea: Microcap con un plan de reorganización de su estructura corporativa que va suponer un gran afloramiento de valor y retorno al inversor en el corto plazo.
Tesis completa y actualizaciones:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/high-arctic-energy-services
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/high-arctic-energy-services-hagan
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/high-arctic-energy-services-sol-de
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/una-de-cal-y-otra-de-arena-updated
Breve actualización de la información más reciente:
High Arctic publicó resultados del ejercicio 2023 el día 8 de abril de 2024, lo más significativo es que vuelven a confirmar el plan de distribución de entre CAD 33M y CAD 38M antes del 26 de julio de 2024.
Lo más importante es que tendrían la intención de realizar el spin off del negocio internacional de Papúa Nueva Guinea mediante un reparto de acciones listadas en Canadá. El plan anterior consistía en realizar este spin off de forma privada.
Dada la situación actual, y con la información de la que disponemos, la tesis de inversión mejora con respecto al inicio. Esperamos obtener un retorno muy positivo de esta inversión.
Ideas dando frutos
Phinia(Frutos): Precio de entrada 26.8$. Rentabilidad desde la publicación +30%
Breve descripción de la idea:
Phinia es un spin off de la compañía de autopartes BorgWarner y como suele ocurrir en los spin-offs, los accionistas de BorgWarner que recibieron acciones de PHINIA optaron por vender inmediata e indiscriminadamente sus acciones de PHINIA en el mercado público, mandando el precio de la acción a un mínimo de $26.27 desde el precio de debut del 3 de julio de 2023 en el mercado de $37. Simplemente aplicando el múltiplo de los comparables, que tienen peores métricas operativas, implicaba una valoración un 60% por encima sobre el precio al que cotizaba en el momento de la publicación de nuestra idea.
Tesis completa:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/phinia-inc
Breve actualización de la información más reciente:
Tras la publicación de la idea en noviembre, Phinia ha presentado resultados del Q4 2023 y sus perspectivas para el 2024. La compañía espera generar $160m-$200m de flujo de caja libre, lo que representa un “Free Cash Flow Yield” de 9.5%-12.0%.
En marzo, la compañía anunció la emisión de $525 millones de notas senior aseguradas al 6.75% con vencimiento en 2029. La cantidad fue incrementada desde los $425 millones anunciados originalmente, lo que indica la buena acogida que tuvo la emisión por parte de los bonistas.
Mientras tanto la compañía ha continuado con su programa de recompra y con el pago del dividendo. Estimamos que han recomprado ~$24m en acciones, del programa de $150m que la compañía aprobó en agosto de 2023. Esperamos tener más detalles sobre la evolución del programa de recompra cuando la compañía presente resultados del Q1 2024 el próximo 25 de abril. La acción paga una rentabilidad por dividendo del 2.7% y cotiza a 8.8x el beneficio esperado para el 2024.
Durante los últimos 6 meses hemos visto como algunos analistas comenzaban a cubrir la acción con optimismo. Además, creemos que el sentimiento en el mercado ha empezado a ser más realista en cuanto a la adopción de vehículos eléctricos.
Pese a haber ganado un 30% desde la publicación, creemos que todavía tiene potencial. Dicho esto, al haberse revalorizado de forma tan rápida, hemos reducido un poco la posición.
Prosegur(Frutos): Precio de entrada 1.74€. Rentabilidad de la idea cerrada +5%
Breve descripción de la idea:
Opa parcial a Prosegur por parte de la familia con una oportunidad de arbitraje, en la que estimamos que comprando acciones a 1.74€ y acudiendo a la Opa con una posición de unos 8.500 títulos, la probabilidad de que aceptasen todos los títulos era muy alta, y por tanto se podía obtener una ganancia de unos 760€ en tan solo un par de meses.
Tesis completa:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/prosegur-cash-o-prosegur-parte-i
Breve actualización de la información más reciente:
Desde la publicación en febrero, la situación de Prosegur Cash ($CASH) y Prosegur Cia ($PSG) se ha desarrollado con rapidez. A finales del mes, la CNMV aprobó la OPA parcial de la familia Revoredo por $PSG. Recordemos que Helena Revoredo trataba, con esta OPA parcial, de hacerse con el 15% de las acciones de $PSG. Poco después, el 18 de marzo, conocimos los resultados de la oferta, con un ~13% acudiendo a la OPA. De esta manera, quien acudió a la oferta, siguiendo nuestra idea, pudo ganar un 5% en menos de 2 meses.
El 19 de marzo la acción perdió un ~3.95% y el 20 de marzo otro ~8%, sin ninguna novedad relevante. Aunque esto deja abierta la posibilidad a que Helena Revoredo trate de hacerse con otro 2% a un precio superior, no creemos que realmente le haga falta, si lo que quiere es controlar un número suficiente de acciones de $PSG que le permita posteriormente emitir acciones nuevas que usar para “deslistar” $CASH de bolsa sin perder el control de $PSG, como especulamos en nuestra publicación de principios de febrero.
Esperamos saber más tras la reunión anual de accionistas el 25 de abril y la posterior presentación de resultados del Q1 2024, que está prevista para el 29 de abril.
PSG presentó los resultados del Q4 2024, con un crecimiento en ventas del 3.3%, gracias a un crecimiento orgánico que consiguió compensar el impacto negativo que tuvo la revalorización del EUR frente a las monedas a las que la compañía está expuesta en América del Sur (casi la mitad de sus ventas). La generación de flujo de caja operativo aumentó en un 9%, financiando parcialmente la expansión de Capex, que subió un 20%. A nivel grupo, el margen EBITA empeoró de 7.0% a 6.5%, principalmente debido al impacto de la hiperinflación.
Por negocios, Prosegur Seguridad (50.5% de la cifra de negocio del grupo), Prosegur Alarmas y Movistar Prosegur Alarmas mejoraron su EBITA (negocio de Seguridad)/EBITDA (negocio de Alarmas) un +36.9%, +10.7% y +21.8%, respectivamente. En cambio, el EBITA de Prosegur Cash (+43.2% de la cifra de negocio) cayó un 15.3%.
El endeudamiento del grupo se mantuvo controlado, con una deuda neta sobre EBITDA de 2.3x. En 2024, Prosegur espera un crecimiento positivo y una mejora en las eficiencias operativas que contribuyan a la mejora del margen y la generación de efectivo.
Ideas planta mustia
Believe(Mustia): Precio de entrada 15.8€. Rentabilidad desde la publicación -5.5%.
Tesis completa y actualizaciones:
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/believe-sa-el-golpe
https://cocoabeanspodcast.substack.com/p/una-de-cal-y-otra-de-arena-updated
Breve actualización de la información más reciente:
Finalmente, el consejo de administración ha autorizado al consorcio a una adquisición de bloques de acciones que permite juntar el 72% del capital. A este movimiento le seguirá la presentación de una oferta pública de adquisición a un precio de 15€.
La novedad más llamativa es que han comunicado que van a lanzar la oferta pero que no tienen intención de deslistar la compañía de la bolsa. Permítanos que desconfiemos de esta afirmación cuando hace apenas dos meses tenían la intención de lanzar esta operación para hacerla privada:
“Following the consummation of the Blocks Acquisitions and the contribution, the consortium1 would file a mandatory tender offer for the remaining Believe shares at the Offer Price (the “Offer”), with a view to take the company private should the consortium reach the levels to implement a squeeze-out” 12 de febrero de 2024 Paris
Para nosotros esto es un movimiento para desanimar a los accionistas y que acudan a la Opa de 15€ al no tener ningún catalizador inmediato. Hay que recordar que si logran hacerse con más del 90% en la oferta, podrán solicitar la exclusión al regulador al precio de 15€. Cualquier accionista que pensase que tienen intención de excluirla podría optar por quedarse por si no consiguen llegar al 90% y finalmente tienen que subir el precio. Esta táctica de “aburrimiento” ya la hemos visto en otras ocasiones, véase el caso de Barón de ley, así que donde ellos dicen “No vamos a excluir la compañía”, nosotros leemos: “No vamos a excluir la compañía”.
No obstante, como indicamos en la última entrada, al caerse Warner de la operación, la posible guerra de opas que vaticinábamos se ha esfumado completamente. Y con ella el mayor potencial de esta historia. Seguiremos informando de novedades pero damos esta situación por cuasi terminada.